Trods handelspolitiske udfordringer og internationale spændinger viser regnskabssæsonen, at danske selskaber står solidt. De fleste formår at navigere gennem usikkerhederne uden at miste fodfæste – ikke mindst takket være lokal tilstedeværelse på nøglemarkeder som USA.

Svag regnskabssæson var forventet og afsporer ikke indtjeningsudsigterne

Regnskabssæsonen herhjemme lakker mod enden. På forhånd var forventningerne skruet ned som følge af forventede negative effekter fra toldkrigen. Allerede inden regnskabssæsonen var der lagt op til en meget atypisk udvikling med flere nedjusteringer end opjusteringer.

Det var også præcis, hvad investorerne herhjemme fik med 7 nedjusteringer. På positivsiden havde vi ikke forventet opjusteringer fra Lundbeck og FLSmidth. Siden Tryg indledte regnskabssæsonen d. 11. april og frem til Rockwool afsluttede den, har de danske aktier leveret et bedre afkast end de europæiske. Andet end regnskaberne har dog påvirket aktiekurserne.

Sydbanks vurdering

Regnskabssæsonen er egentlig veloverstået – ikke uden skæverter, men hovedindtrykket er solidt og vidner om en stadig stærk indtjeningssituation i de danske selskaber. Banker og forsikringsselskaber er ikke påvirket af toldkrigen, og det samme gælder Carlsberg. Men andre har meget på spil.

Trumps nålestik mod medicin og vindkraft rammer direkte ned i hjertet af det danske aktiemarked, men selskaberne ser indtil nu ud til at håndtere forstyrrelserne uden rigtig at ryste på hånden.

Toldkrigen giver dog praktiske udfordringer og indtjeningsmodvind – men ikke i en skala, så det for alvor bekymrer her og nu. Mange danske selskabers høje eksportandel til USA går nemlig hånd i hånd med lokal tilstedeværelse, og dermed bliver toldeffekterne mere beskedne i omfang. Rockwool er et godt eksempel på dette, men også FLSmidth går i vid udstrækning fri.

Vi noterer os også, at medicinalselskaberne under et ikke ser ud til at være nævneværdigt bekymrede for told. Til gengæld er investorerne tydeligvis nervøse for Trumps indsats for lavere medicinpriser – en indsats, som dog formentlig først og fremmest vil ramme andre end producenterne af medicin.

Specificeret toldmodvind her og nu på ca. 2 mia. kr. i år

Samlet har toldkrigen indtil videre affødt nedjusteringer/nedskrivninger og italesatte, anslåede 2025- effekter (ved de høje toldsatser mellem Kina og USA) i niveauet 2 mia. kr. blandt de selskaber, som vi har analysedækning af.

Herudover er en række selskaber negativt påvirket af toldkrigen – men ikke i en grad, så det har resulteret i nedjusteringer. Omregnet til årseffekt og under hensyntagen til, at toldsatserne mellem Kina og USA er nedbragt massivt siden regnskaberne blev offentliggjort, anslår vi en samlet negativ toldeffekt på ca. 3 mia. kr. – og heraf er omtrent halvdelen faktisk relateret til Ørsteds engangsnedskrivning.

Fra 2026 kan den negative indtjeningseffekt således være betydeligt mindre, hvis ikke fragtvolumenerne falder markant og sænker A. P. Møller- Mærsks resultat – og hvis ikke Trump indfører medicinaltold.

I 2025 anslår vi en samlet negativ indtjeningseffekt (før skat) i form af nedjusteringer/nedskrivninger og anden ikke-specificeret toldmodvind på ca. 2,5 mia. kr. Til sammenligning forventer vi et samlet resultat før skat på 330 mia. kr. i år i de danske selskaber, som vi har analysedækning af. Det anskueliggør virkelig, at de direkte negative toldeffekter her og nu er meget beskedne for indtjeningen. Faktisk er USD-kurssvækkelsen på ca. 7% siden begyndelsen af 2025 en noget hårdere indtjeningsmodvind med en forventet indtjeningseffekt (ved uændret USD herfra) på ca. -3% til -4%.

Det er også værd at fremhæve, at vi endnu ikke ved, om der kommer en medicin-told i USA. Donald Trump har truet med en medicintold, men hans iver for at sænke medicinpriserne i USA går simpelthen ikke hånd i hånd med en indførelse af medicintold. Vi får se, men en medicintold vil kunne øge den negative indtjeningseffekt på de danske selskaber betydeligt – men heldigvis fra et meget beskedent niveau. Vi har tidligere anslået en negativ indtjeningseffekt på 2-5% (selv inklusive told på medicin og medicoudstyr) fra toldkrigen.

Regnskaberne og de medfølgende kommentarer fra de danske selskaber efterlader os med grund til at forvente, at den negative indtjeningseffekt, når toldkrigen finder et stabilt leje, i hvert fald ikke bliver større, men nok snarere lavere end 2-5%.

Danske aktier tynget af Trumps nålestik – men prisfastsættelsen er meget tillokkende

Trumps frontalangreb på medicinal og vind har tynget danske aktier siden hans valgsejr. Det efterlader en prisfastsættelse på de danske aktier, der er mere attraktiv end længe – men også en vifte af medicinalaktier, der ikke helt ved, hvad der venter.

De danske aktier håndterer indtil nu toldkrigen i stiv arm indtjeningsmæssigt, som analysen ovenfor viser. Vi betragter stadig egenskaber som omstillingsevne, indtjeningsstyrke, førerpositioner i attraktive, vækstprægede industrier som fordele for at skabe et højt afkast i fremtiden. Henset til et globalt aktiemarked, der hurtigt har genvundet det tabte, selv om usikkerheden faktisk er høj, forventer vi dog ikke et glansafkast herhjemme – men dog et positivt afkast lidt under normalen i det kommende års tid. Manifesterer historien om et bredt europæisk opsving sig hos aktieinvestorerne, kan de prioritere andre sektorer end de, der fylder mest herhjemme, men vi forventer også, at danske aktier får fordel af et endnu mere positivt miljø omkring de europæiske aktier.